Το ελληνικό χρέος έπρεπε να είναι πολύ μικρότερο

14.05.2016 00:51

Το ελληνικό χρέος μπορούσε και έπρεπε να είναι μικρότερο κατά 80 και πλέον δις ευρώ και να είναι βιώσιμο ήδη από το 2012, αν η επαναγορά ομολόγων που πραγματοποιήθηκε το Δεκέμβριο του 2012 γινόταν σε προσυμφωνημένες τιμές κατόπιν διαπραγμάτευσης και όχι στις τρέχουσες, τότε, τιμές της αγοράς οι οποίες ήταν υπερδιπλάσιες αυτών του PSI που είχε προηγηθεί και αν το PSI σχεδιάζονταν διαφορετικά και πραγματοποιούνταν όταν είχε αρχικά αποφασιστεί, τον Ιούνιο του 2011, αντί για μερικούς μήνες αργότερα, το Μάρτιο/Απρίλιο του 2012.

Επιπλέον, τα δάνεια που συνόδευσαν το PSI μπορούσαν να είναι μικρότερα, αν ο σχεδιασμός του γινόταν διαφορετικά. Σε μία τέτοια περίπτωση, η Ελλάδα θα είχε μία επιπρόσθετη μείωση του χρέους της από την τόκους που δε θα όφειλε να καταβάλει, ανεβάζοντας το συνολικό όφελος , περίπου, στα 90 δις ευρώ.

Πέρα από τη δυνατότητα μίας κατά πολύ μεγαλύτερης μείωσης του χρέους από αυτήν που τελικά επετεύχθη, η Ελλάδα έχασε και την ευκαιρία να αναδιαρθρώσει εκατοντάδες ομόλογα με εγγύηση της Ελληνικής Δημοκρατίας, επιλέγοντας να συμπεριλάβει στο PSI μόνο 36 σειρές ομολόγων με κρατική εγγύηση, αυτές που με βάση τους κανόνες της Eurostat προσμετρήθηκαν υποχρεωτικά στο δημόσιο χρέος.

Στα παραπάνω συμπεράσματα καταλήγουν δύο οικονομικές και νομικές μελέτες, η πρώτη των Jeromin Zettelmeyer, Christoph Trebesch και Mitu Gulati υπό την αιγίδα του Peterson Institute for International Economics

και με τίτλο “Αναδιάρθρωση του Ελληνικού Χρέους: Μία Αυτοψία” (The Greek Debt Restructuring: An Autopsy) και η δεύτερη των Lee C. Buchheit και Mitu Gulati

Σχετική εικόνα

με τίτλο “Η Ενισχυόμενη Θύελλα των Εξαρτημένων Υποχρεώσεων σε μία Αναδιάρθρωση Κρατικού Χρέους” (The Gathering Storm:Contingent Liabilities in a Sovereign Debt Restructuring).

Σύμφωνα με τις εκθέσεις,  έγιναν αδικαιολόγητα λάθη που μπορούσαν και έπρεπε να αποφευχθούν και τα οποία κόστισαν στην Ελλάδα περισσότερο από 80 δις ευρώ σε χρέος που δεν κουρεύτηκε ή δεν επαναγοράστηκε,  χωρίς να συνυπολογιστούν οι απώλειες από την πληρωμή τόκων και από την ύφεση εξαιτίας των μέτρων που ελήφθησαν προκειμένου να επιτευχθεί η εξυπηρέτηση του συγκεκριμένου χρέους αλλά και χωρίς τους αντίστοιχους υπολογισμούς για τα ομόλογα με κρατική εγγύηση τα οποία παρέμειναν εκτός αναδιάρθρωσης και που σύμφωνα με τις σχετικές μελέτες μπορούσαν να έχουν αναδιαρθρωθεί.

Με έναν γρήγορο υπολογισμό με βάση τα στοιχεία των συγκεκριμένων μελετών, το ελληνικό χρέος μπορούσε να βρίσκεται το 2014 κοντά ή και κάτω από το 120% του ΑΕΠ, να αξιολογείται, ήδη, από το 2012 ως βιώσιμο και να έχει πιστοποιήσει, από την ίδια εκείνη χρονιά, το επίσημο τέλος της ελληνικής κρίσης.

Προφανώς κάτι τέτοιο δε συνέβη και στη συνέχεια θα εξετάσουμε το γιατί, με μια συνοπτική ματιά στα πιο δαπανηρά λάθη που έγιναν στο PSI και στην Επαναγορά Ομολόγων.

Τα πιο δαπανηρά λάθη στο PSI και στην Επαναγορά Ομολόγων του Δεκεμβρίου 2012

Η αναδιάρθρωση του ελληνικού χρέους “ήταν πολύ λίγη και έγινε πολύ αργά, με αποτέλεσμα να αποτύχει να αποκαταστήσει τη βιωσιμότητα του ελληνικού χρέους” αναφέρει η μελέτη του Peterson Institute for International Economics σημειώνοντας πως “το ερώτημα είναι αν αυτό αντανακλά λάθη τα οποία μπορούσαν να έχουν αποφευχθεί ή αναπόφευκτες υποχωρήσεις υπό την έννοια του ότι η Ελλάδα και οι δανειστές της αντιμετώπισαν δύσκολες επιλογές και έκαναν το καλύτερο δυνατό στα πλαίσια του εφικτού”.

Η απάντηση που δίνεται στο ερώτημα αυτό είναι ότι “έγινε μία σειρά δαπανηρών λαθών τακτικής όσον αφορά το χρόνο, το σχεδιασμό και την εκτέλεση της αναδιάρθρωσης, τα οποία επέφεραν κόστη στην Ελλάδα και / ή στην Ευρώπη που δε μπορούν να δικαιολογηθούν …”.

“Ο σχεδιασμός της ελληνικής αναδιάρθρωσης μπορεί να ερμηνευθεί ως μια προσπάθεια για την αντιμετώπιση των πιστωτών με όσο το δυνατό μεγαλύτερη επιείκεια, με την προϋπόθεση της επίτευξης της φιλόδοξης ονομαστικής μείωσης του χρέους στα πλαίσια του στόχου που τέθηκε τον Οκτώβριο του 2011 και του αποκλεισμού από το κούρεμα των ομολόγων των κεντρικών τραπεζών”, όμως “οι αρχές παρέκκλιναν από την πορεία τους για να μεγιστοποιήσουν τα καρότα (δέλεαρ) και να ελαχιστοποιήσουν τα ραβδιά (συνέπειες) με, σχεδόν, κάθε πιθανό τρόπο” σημειώνει η έκθεση.

Συγκεκριμένα οι αρχές παρέκκλιναν από την πορεία τους:

  • “Προσφέροντας εξαιρετικά μεγάλα ποσά ως δέλεαρ για τους πιστωτές, ύψους αντίστοιχου του 15% του παλιού χρέους, το υψηλότερο αντίστοιχο δέλεαρ που έχει ποτέ καταγραφεί”
  • “Προσφέροντας στους περισσότερους πιστωτές μία αναβάθμιση του δικαίου που ρυθμίζει τα νέα ομόλογα από το Ελληνικό στο Αγγλικό και επιπλέον προσφέροντας τη ‘συμφωνία συγχρηματοδότησης του EFSF’ που προσπάθησε να ευθυγραμμίσει την προτεραιότητα των ομολογιούχων με εκείνη ορισμένων επίσημων δανείων”
  • “Αφήνοντας ομόλογα εγγυημένα από το ελληνικό κράτος ανέγγιχτα και εκτός του πλαισίου της νομοθεσίας της 23ης Φεβρουαρίου για τους κατόχους ομολόγων”
  • “Χρησιμοποιώντας το εσωτερικό δίκαιο απλώς για να εισαγάγουν μια διάταξη συλλογικής δράσης παρά για να αλλάξουν τους όρους πληρωμής (των ομολόγων)”
  • “Αποφεύγοντας νομικές τεχνικές όπως οι συναινετικές διέξοδοι ώστε να αποθαρρυνθούν οι κάτοχοι των ομολόγων αγγλικού δικαίου από τα να απέχουν από την αναδιάρθρωση”
  • “Παρέχοντας στους ομολογιούχους που προσπάθησαν ανεπιτυχώς να αποφύγουν τη συμμετοχή τους στην αναδιάρθρωση ακριβώς το ίδιο πακέτο με τους πιστωτές που συμμετείχαν σε αυτήν, αντί, για παράδειγμα, να κρατηθούν τα δικά τους παλιά ομόλογα με τροποποιημένους όρους πληρωμής, κάτι που θα τους τοποθετούσε σε μειονεκτική θέση”
  • “Πραγματοποιώντας την επαναγορά ομολόγων του Δεκεμβρίου 2012 σε τιμές αγοράς, αντί να χρησιμοποιήσουν μία σταθερή τιμή που θα προέκυπτε από διαπραγμάτευση”.

 

Τα δαπανηρά λάθη των αρχών συνοψίζονται, σύμφωνα με την έκθεση, σε τέσσερις κατηγορίες:

  1. Στο χρόνο της αναδιάρθρωσης, ήτοι, στην καθυστέρηση πραγματοποίησης της:

“η απόφαση να μη γίνει αναδιάρθρωση τον Απρίλιο του 2010 μπορεί να τύχει υποστήριξης με το επιχείρημα του ότι δόθηκε στην Ευρώπη χρόνος να βάλει σε τάξη τα οικονομικά και δημοσιονομικά της θέματα” πριν αντιμετωπίσει την πτώχευση ενός μέλους της αλλά δε μπορεί να τύχει υποστήριξης και η “συνεχής καθυστέρηση από τις αρχές του 2011 και μετά”

  1. Στο σχεδιασμό της:

“το πιο δαπανηρό λάθος ήταν ότι ακολουθήθηκε η πολιτική ‘ένα μέγεθος ταιριάζει σε όλους’ η οποία σήμαινε την προσφορά του ίδιου πακέτου νέων ομολόγων και ρευστού σε όλους του επενδυτές, ασχέτως της περιόδου λήξη των παλιών ομολόγων και χωρίς να διάκριση μεταξύ κατόχων ομολόγων Ελληνικού και Αγγλικού δικαίου”.

  1. Στην ήπια αντιμετώπιση των κατόχων ομολόγων που δε συμμετείχαν στο PSI:

η ήπια προσέγγιση των κατόχων ομολόγων που δε συμμετείχαν στο PSI δεν κόστισε μόνο στην Ελλάδα αλλά και στην Ευρώπη. “η απόφαση να συνεχιστεί η εξυπηρέτηση των ομολόγων που συμμετείχαν στην αναδιάρθρωση στην ώρα τους και εις ολόκληρο θέτει ένα αρνητικό προηγούμενο γα μελλοντικές αναδιαρθρώσεις χρέους στην Ευρώπη”

  1. Στην τιμή επαναγοράς ομολόγων το Δεκέμβριο του 2012:

“Το τέταρτο λάθος πολιτικής ήταν η διεξαγωγή της επαναγοράς ομολόγων το Δεκέμβριο του 2012 στις τιμές της αγοράς (μέσω ενός μηχανισμού δημοπρασίας) αντί να επιλεγεί η διεξαγωγή σε μία προαποφασισμένη κατόπιν διαπραγμάτευσης τιμή”

Απώλεια έως 64.9 δις ευρώ από καθυστέρηση 9 μηνών και λάθη στο σχεδιασμό του PSI

“Η διαχείριση της αναδιάρθρωσης χρέους μπορούσε να γίνει καλύτερα, ακόμη και χωρίς τη συμμετοχή της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας ή χωρίς τη διάσωση εκ των έσω των τραπεζών που κατείχαν ομόλογα” αναφέρει η μελέτη. “.. αν για παράδειγμα πραγματοποιούνταν τον Ιούνιο του 2011 αντί για το Μάρτιο / Απρίλιο του 2012 (δηλαδή μόλις 9/10 μήνες νωρίτερα) και με διαφορετικό σχεδιασμό θα πετύχαινε επιπλέον μείωση του χρέους πιθανόν της τάξης των 60 δις ευρώ σε ονομαστική αξία … Αυτό θα ήταν σχεδόν βέβαια αρκετό για να κάνει το υπόλοιπο Ελληνικό χρέος βιώσιμο”. Σύμφωνα με τους υπολογισμούς που παρατίθενται στη σχετική μελέτη η Ελλάδα μπορούσε, αποφεύγοντας τα πιο δαπανηρά λάθη του PSI, να πετύχαινε άμεση ονομαστική μείωση του χρέους της τάξης των 64.9 δις ευρώ.

Απώλεια έως 17,4 δις ευρώ από μη διαπραγμάτευση της τιμής Επαναγοράς Ομολόγων

Το λάθος της Επαναγοράς Ομολόγων στην τιμή της αγοράς και όχι σε προσυμφωνημένη τιμή κατόπιν διαπραγμάτευση, κόστισε στην Ελλάδα μεταξύ 7-17,4 δις ευρώ σύμφωνα με τη μελέτη:

  • Αν η επαναγορά χρέους του Δεκεμβρίου 2012 γινόταν στην τιμή που είχε αναφερθεί στη δήλωση του Eurogroup της 23ης Νοεμβρίου 2012, μόλις πριν η επαναγορά ανακοινωθεί επισήμως, η Ελλάδα θα είχε επιπλέον μείωση του χρέους της κατά 7 δις ευρώ σε ονομαστική αξία.
  • Αν γινόταν στην τιμή που είχε αποφασιστεί μόλις πριν η πιθανότητα επαναγοράς δημοσιευτεί για πρώτη φορά στα ΜΜΕ, περίπου στις 11 Οκτωβρίου 2012, η επιπλέον μείωση χρέους θα ήταν μεγαλύτερη από αυτήν που επετεύχθη τελικά,.κατά 17,4 δις ευρώ.
  • Αν χρησιμοποιούνταν η τιμή της 12ης Μαρτίου (δηλαδή του PSI που ήταν η πιο δίκαιη) … τότε η μείωση χρέους θα ήταν κατά 11,2 δις ευρώ μεγαλύτερη από αυτήν που τελκά επετεύχθη.

 

Από τα εκατοντάδες ομόλογα με εγγύηση του Ελληνικού Κράτους μόνο 36 αναδιαρθρώθηκαν

Στη μελέτη των Lee C. Buchheit και Mitu Gulati με τίτλο “Η Ενισχυόμενη Θύελλα των Εξαρτημένων Υποχρεώσεων σε μία Αναδιάρθρωση Κρατικού Χρέους” αναφέρεται ότι “παρόλο που η Ελληνική Δημοκρατία είχε εκατοντάδες κρατικές εγγυήσεις κατά το χρόνο που ανακοίνωσε την αναδιάρθρωση του χρέους της το Φεβρουάριο του 2012, μόνο 36 από αυτά τα μέσα επιλέχθηκαν για συμμετοχή στην αναδιάρθρωση”.

“Το χαρακτηριστικό διαφοροποίησης των συμπεριλαμβανομένων μέσων από αυτά που δε συμπεριλήφθηκαν ήταν ότι συγκαταλέγονταν στις ‘ειδικές περιπτώσεις’ της Eurostat” … και είχαν ήδη συμπεριληφθεί στο χρέος της κεντρικής κυβέρνησης”.

“Είναι ενδιαφέρον, πως αν και η κύρια αναδιάρθρωση Ελληνικού χρέους διευκολύνθηκε από την ελληνική νομοθεσία, η οποία εκ των υστέρων τοποθέτησε ένα μηχανισμό συλλογικής δράσης σε αυτό το τμήμα του χρέους που ρυθμιζόταν από το Ελληνικό δίκαιο (το 93% του συνόλου), η εν λόγω νομοθεσία δεν προσπάθησε να συμπεριλάβει τις εγγυήσεις της Ελληνικής Κυβέρνησης των εγγυημένων ομολόγων που θεωρήθηκαν επιλέξιμα για την αναδιάρθρωση, ούτε ο Έλληνας νομοθέτης επιχείρησε να περάσει ειδική νομοθεσία που να ασχολούνταν με τις εγγυήσεις της Κυβέρνησης που διέπονταν από το εσωτερικό δίκαιο”.

Επιπλέον ερωτήματα και λάθη

Πέρα από προαναφερόμενα λάθη κατά το σχεδιασμό και την εκτέλεση του PSI από την ‘Αυτοψία’ του προκύπτουν και μία σειρά ερωτημάτων, με άλλα να αναφέρονται αυτούσια στη μελέτη και άλλα να συνάγονται από όσα σημειώνονται σε αυτήν. Ενδεικτικά αναφέρονται τα εξής:

  • γιατί αποφασίστηκε να δοθεί στις τράπεζες που συμμετείχαν στο PSI η μεγαλύτερη ανταμοιβή σε ρευστό που έχε δοθεί ποτέ διεθνώς
  • γιατί συνδέθηκε νομικά η αδυναμία αποπληρωμής των νέων ομολόγων του PSI που δόθηκαν στις τράπεζες με την ταυτόχρονη πτώχευση στα ομόλογα του Ταμείου Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας παρέχοντας ένα άνευ προηγουμένου δώρο στις ιδιωτικές τράπεζες που εξισώθηκαν με τους επίσημους δανειστές της χώρας
  • γιατί ακολουθήθηκε μία τόσο ήπια αντιμετώπιση των επενδυτών που δε συμμετείχαν στην αναδιάρθρωση με αποτέλεσμα η Ελλάδα να υποχρεούται στην αποπληρωμή ομολόγων αξίας πολλών δισεκατομμυρίων ενώ μπορούσε να γίνει διαφορετικά
  • γιατί εφόσον υπήρξε νομική αιτιολόγηση για τη μη συμμετοχή της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας και των κεντρικών τραπεζών της ευρωζώνης στην αναδιάρθρωση του χρέους δε συνέβη το ίδιο με τους μικρούς ομολογιούχους (και κατ’ επέκταση με τα ασφαλιστικά ταμεία)
  • γιατί δεν υπήρξε ίση μεταχείριση όλων των ομολογιούχων που συμμετείχαν στην αναδιάρθρωση, ήτοι να λάβουν όλοι τις ίδιες ανταμοιβές για τη συμμετοχή τους, όπως ρευστό και νέα ομόλογα αλλά αντίθετα, οι μικροί ομολογιούχοι και τα ταμεία υποχρεώθηκαν σε μία εντελώς διαφορετική συμφωνία
  • γιατί συγκεντρώθηκε τόσο μεγάλο ύψος αποπληρωμής ομολόγων στα δύο πρώτα χρόνια μετά το PSI, δηλαδή στο 2013 και 2014, εμποδίζοντας την έξοδο της χώρας απ’ την κρίση

 

Έως 82,3 δις ευρώ το άμεσο κόστος των πιο δαπανηρών λαθών PSI & Επαναγοράς Ομολόγων

Με βάση τα στοιχεία και τους υπολογισμούς των συντακτών της μελέτης του Peterson Institute for International Economics, “Αναδιάρθρωση του Ελληνικού Χρέους: Μία Αυτοψία”, όπως παρουσιάζονται στον πίνακα Α7 της μελέτης, το κόστος για την Ελλάδα σε άμεση ονομαστική μείωση χρέους ανέρχεται έως τα 82,3 δις ευρώ (έως 64,9 δις ευρώ από το PSI και έως 17,4 δις ευρώ από την επαναγορά ομολόγων).

Το κόστος αυτών των λαθών εμπόδισε το ελληνικό χρέος να γίνει βιώσιμο ήδη από το 2012 και επιμήκυνε την κρίση, προκαλώντας περαιτέρω κόστος, μεταξύ άλλων, τόσο από τη συρρίκνωση του ΑΕΠ όσο και από την αποπληρωμή τόκων για την εξυπηρέτηση του ενώ προκάλεσε την ανάγκη λήψης μεγαλύτερων δανείων για την ολοκλήρωση του PSI και πιθανώς νέων δανείων  στο μέλλον.

Σχετική εικόνα

Πάνος Παναγιώτου

http://analitis.gr/

Παράρτημα 1

Το Peterson Institute for International Economics καταλαμβάνει την πρώτη θέση στον κόσμο στο δείκτη » Global Go To Think Tank Index Rankings» του πανεπιστημίου της Πενσιλβανία και αναγνωρίζεται ως το σημαντικότερο, μη κυβερνητικό και μη πανεπιστημιακό, οικονομικό ίδρυμα διεθνώς.

Ο πρώτος αναφερόμενος εκ των συντακτών της μελέτης του ιδρύματος, Jeromin Zettelmeyer, είναι αναπληρωτής επικεφαλής οικονομολόγος και διευθυντής έρευνας στην Ευρωπαϊκή Τράπεζα για την Ανασυγκρότηση και την Ανάπτυξη, ενώ ο Christoph Trebesch είναι επίκουρος καθηγητής Οικονομικών στο πανεπιστήμιο του Μονάχου και ο Mitu Gulati είναι καθηγητής Νομικής στο Duke University. Ο Lee C. Buchheit που συνυπογράφει μαζί με τον Mitu Gulati τη δεύτερη μελέτη, είναι επίκουρος καθηγητής Νομικής στο πανεπιστήμιο της Νέας Υόρκης.

Οι δύο αυτοί νομικοί, είναι συνεργάτες στη διεθνούς φήμης νομική εταιρία ‘Cleary, Gottlieb Steen & Hamilton LLP’ στην οποία και ανατέθηκαν καθήκοντα νομικού συμβούλου “για την υλοποίηση της ανταλλαγής ομολόγων στο πλαίσιο της εθελοντικής συμμετοχής του ιδιωτικού τομέα (PSI) (Μάρτιος-Απρίλιος 2012) και της επαναγοράς ομολόγων (Debt buy back τον Δεκέμβριο του 2012 σύμφωνα με τις αποφάσεις του Eurogroup Νοεμβρίου και Δεκεμβρίου 2012)” όπως αναγράφεται στο ΦΕΚ 2454/Β/2-11-2011 και στη Νομοθετική Πράξη Περιεχομένου της 12/12/2012 – ΦΕΚ 240/Α/12.12.2012 με βάση την οποία “… εγκρίνεται η ανάθεση από 3-12-2012, διεθνών νομικών υποστηρικτικών υπηρεσιών από το δικηγορικό γραφείο «Cleary Gottlieb Steen and Hamilton LLP (CGSH)», προς τον Οργανισμό Διαχείρισης Δημοσίου Χρέους (Ο.Δ.ΔΗ.Χ.) και προς το Ελληνικό Δημόσιο, όπως οι υπηρεσίες αυτές εξειδικεύονται στην υπ’ αριθμ. 2/87288/0023/30-11-2012 απόφαση του Αναπληρωτή Υπουργού Οικονομικών (Β’ 3189)”.

Το επιστημονικό κύρος των προαναφερόμενων προσώπων και των πανεπιστημίων, ιδρυμάτων και εταιριών με τα οποία συνδέονται ή και εκπροσωπούν σε συνδυασμό, ιδιαίτερα, με το γεγονός ότι δύο εξ αυτών, οι Gulati και Buchheit κατείχαν, επισήμως, τη θέση του διεθνούς νομικού συμβούλου του Ελληνικού Κράτους στο PSI και στην επαναγορά ομολόγων (μέσω της εταιρίας τους) έχοντας, έτσι, ουσιαστική γνώση των πραγματικών πλεονεκτημάτων και μειονεκτημάτων και των ρεαλιστικών δυνατοτήτων και ορίων της Ελλάδας κατά την πορεία των διαπραγματεύσεων για την αναδιάρθρωση του ελληνικού χρέους και την επαναγορά ομολόγων που ακολούθησε, τους καθιστούν, ευλόγως, κατεξοχήν αρμόδιους για μία αυτοψία των τελικών, σχετικών, συμφωνιών και της υλοποίησης τους και προσδίδουν ιδιαίτερη βαρύτητα στα στοιχεία που παραθέτουν και στο συμπέρασμα που καταλήγουν.

Παράρτημα 2, Έγγραφα

autopsy_2 autopsy_3 autopsy_4 autopsy_5 autopsy_6 autopsy_1





Shortlink:

Contact us | About us | Terms & conditions | Privacy policy
Mikrometoxos 2014