XA: Και η εικόνα θα είναι καλύτερη στο δεύτερο μισό της χρονιάς

03.10.2016 13:15

 

 Κομβικό εξάμηνο

§  Πέρασαν μπροστά οι κερδοφόρες εταιρίες

§  Βελτίωση στα λειτουργικά περιθώρια παρά τις επισφάλειες

§  Οι τράπεζες ισορρόπησαν σε οργανικό επίπεδο

§  Καλύτερη εικόνα για το δεύτερο μισό της χρονιάς

 

Αν είναι κάτι το οποίο δημιουργεί αίσθηση σε αυτή την περίοδο δημοσίευσης είναι το πλήθος των εταιριών που κατάφερε να γυρίσει σε κερδοφορία. Η ψαλίδα των ζημιογόνων εταιριών όχι μόνο έκλεισε αλλά γύρισε σε θετικό ισοζύγιο, εξέλιξη που είχε να παρατηρηθεί από το 9μήνο του 2010. Είναι μια ανάγνωση που δείχνει μια απτή βελτίωση της τάσης η οποία είχε δείξει σημάδια αποκλιμάκωσης κατά τα προηγούμενα τρίμηνα, όχι όμως σε ένα βαθμό τέτοιο που να δημιουργεί ελπίδες για μια τόσο σημαντική ανατροπή. Από το 40:60 η σχέση γύρισε στο 54:46 και ακόμα και αν όσες εταιρίες υπολείπονται (12μηνοι ισολογισμοί συν εταιρίες που παραδοσιακά δυσκολεύονται να ανακοινώσουν) η σχέση θα έρθει οριακά στο 50:50 αφού υπάρχει ένας «αέρας» 13 κερδοφόρων εταιριών.

Εξέλιξη ισοζυγίου κερδοφόρων ζημιογόνων εταιριών (2003 – 2016)

Το πώς φθάσαμε στην ισορροπία έχει πολλούς λόγους. Οι εταιρίες πλέον κατάφεραν να ισορροπήσουν τα δεδομένα της ζήτησης με το οργανικό τους κόστους βελτιώνοντας τα λειτουργικά περιθώρια, έμαθαν να ζουν χωρίς την συνδρομή της τραπεζικής ρευστότητας και εκμεταλλεύτηκαν την έξοδο των μικρών ή αδύναμων εταιριών στην διάρκεια της πολυετούς ύφεσης αποκτώντας υγιή μερίδια αγοράς. Επίσης πολλές ζημιογόνες εισηγμένες έχουν πλέον αποχωρήσει τους πίνακες του ΧΑ παράλληλα με την ολοκλήρωση του επιχειρηματικού τους κύκλου. Το 2010 το πλήθος των δημοσιευμένων εισηγμένων αποτελεσμάτων ήταν 246. Έξι χρόνια μετά, το πλήθος των δημοσιεύσεων με το ζόρι θα φθάσει τις 210.

Από εκεί και πέρα θα πρέπει να συνεκτιμηθούν και άλλοι παράγοντες που θα μπορούσαν να έχουν αυξητικό αποτέλεσμα στα μεγέθη του πρώτου εξαμήνου. Οι επισφάλειες του Μαρινόπουλου χαμήλωσαν το τελικό αποτέλεσμα κατά 35 εκατ. ευρώ, η καταγραφή έκτακτου εξόδου στην ΔΕΗ είχε επίπτωση 48,3 εκατ. ευρώ στα προ φόρων μεγέθη της, οι απομειώσεις στους δύο κατασκευαστικούς ομίλους είχαν αρνητική επίδραση 37 εκατ. ευρώ στην προ φόρων κερδοφορία τους. Μικρότερης έκτασης μη επαναλαμβανόμενα αρνητικά αποτελέσματα παρατηρήθηκαν στον ΟΤΕ (7,7 εκατ. ευρώ), στον Φουρλή (2,6 εκατ. ευρώ) ενώ τα μικτά κέρδη του ΟΠΑΠ έχουν φορολογηθεί φέτος με 500 μονάδες βάσης στερώντας 25 εκατ. ευρώ περίπου από τα λειτουργικά κέρδη. Στον αντίποδα οι διαφορές αποτίμησης αποθεμάτων ήταν θετικές για τα δύο διυλιστήρια της χώρας (+34 εκατ. ευρώ προ φόρων) ενώ σημαντικά έκτακτα παρατηρούνται σε Σελόντα, ΑΒΑΞ και Lavipharm.

Η μείωση του τζίρου κατά 5,4% προέρχεται αποκλειστικά από τον κλάδο διύλισης (-21%) λόγω της μείωσης της τιμής του αργού πετρελαίου κατά την διάρκεια του α’ εξάμηνου και του ειδικού βάρους (~21,5%) που έχει ο κλάδος στο σύνολο. Αν εξαιρεθούν οι εταιρίες ο τζίρος δείχνει οριακή μείωση (-0,1%) με δυνατή συνεισφορά από κατασκευές (+19%) και Λιανικό εμπόριο (+9%). Δεδομένης της ύφεσης που έχει καταγραφεί στο α’ εξάμηνο (0,9%) η διατήρηση του τζίρου σε ίδια επίπεδα είναι ικανοποιητική και έχει ενισχυθεί από την εξαγωγική προσπάθεια ή τις δραστηριότητες των θυγατρικών στο εξωτερικό.

Η λειτουργική κερδοφορία είναι αυξημένη κατά 4,8% αντανακλώντας βελτίωση στα οργανικά περιθώρια φθάνοντας στο 13,26% (από 11,97% πέρυσι) και είναι το υψηλότερο μέγεθος που έχει παρατηρηθεί από το πρώτο εξάμηνο του 2009. Η βελτίωση στα λειτουργικά περιθώρια έχει καλύψει πάνω από το μισό των απωλειών από το καταγεγραμμένο εύρος διακύμανσης των λειτουργικών περιθωρίων από την περίοδο εφαρμογής των διεθνών λογιστικών προτύπων (3,8% – 17,9%). Έχει παρατηρηθεί ότι σε περιόδους που τα λειτουργικά περιθώρια κινούνται πάνω από διψήφιο ποσοστό έως το μέσον της χρήσης η τελική γραμμή του συνόλου μετά την αφαίρεση των τόκων των αποσβέσεων και των φόρων είναι έστω και οριακά θετική.

Πως εξελίσσονται λειτουργικά κέρδη σε εξαμηνιαία βάση (εκ. ευρώ)

Στο σύνολο των εισηγμένων εταιριών η καταγραφή της ζημιάς (3,03 δις ευρώ) από την πώληση της Finansbank στον ισολογισμό της Εθνικής Τράπεζας έχει επηρεάσει την συνολική εικόνα των αποτελεσμάτων. Εφόσον εξαιρεθεί η Εθνική από το δείγμα οι εισηγμένες εμφανίζουν καθαρή κερδοφορία 992,5 εκατ. ευρώ η οποία προέρχεται σε σημαντικό βαθμό (873 εκατ. ευρώ) από τις εμποροβιομηχανικές εταιρίες. Επισημαίνεται ότι η ζημιά της Finansbank  έχει ήδη καταχωρηθεί στα κεφάλαια στο τέλος του 2015 χωρίς να επηρεάζεται η ενεργοποίηση της ρήτρας των αναβαλλόμενων κεφαλαίων που θα επέφερε απομείωση των υφιστάμενων μετόχων. Η προσθήκη της Jumbo στα μεγέθη της χρήσης με βάση τα εκτιμώμενα αποτελέσματα θα ανεβάσει το τελικό μέγεθος πάνω από το 1 δις ευρώ, μια επίδοση που για την περίοδο του α’ εξαμήνου οι εισηγμένες είδαν για τελευταία φορά το 2009.

Το καθαρό περιθώριο κέρδους διαμορφώνεται σε 2,88% έναντι 1,62% πέρυσι σημαντικά το οποίο ναι μεν δείχνει τάσεις θετικής αποκλιμάκωσης (0,13% στο α’ εξάμηνο του 2014, -1,13% στο α’ εξάμηνο του 2013) παραμένει ωστόσο στην ευαίσθητη ζώνη με περιορισμένες δυνατότητες απορρόφησης νέων επισφαλών απαιτήσεων από τις μεσαίες και μικρές εισηγμένες επιχειρήσεις.

Σε ότι αφορά τις τράπεζες οι διαφοροποιήσεις μετά την ολοκλήρωση της πώλησης της Finansbank μεταξύ των τεσσάρων συστημικών ελληνικών τραπεζών έχουν πλέον περιοριστεί σημαντικά. Ουσιαστικά μιλάμε για τρείς τράπεζες που έχουν σχεδόν το ίδιο επιτοκιακό αποτέλεσμα και μια τέταρτη η οποία είναι ελαφρώς χαμηλότερα αλλά έχει λίγο καλύτερους δείκτες ανάπτυξης. Άρα θα ήταν παράδοξο να συναντήσουμε μεγάλες αποκλίσεις στα οργανικά αποτελέσματα καθώς και στο ύψος των προβλέψεων που καταγράφουν κάθε τρίμηνο.  Το β’ τρίμηνο είχε μικρές βελτιώσεις στο οργανικό αποτέλεσμα από την μείωση του κόστους χρηματοδότησης και των εξοικονομήσεων από τις εθελούσιες, θετικές επιδράσεις από έκτακτα (πώληση ομολόγων  στην ΕΚΤ και Visa) και την ενσωμάτωση της πρόβλεψης για την Μαρινόπουλος. Το καθαρό αποτέλεσμα των συνεχιζόμενων δραστηριοτήτων θα μπορούσε να χαρακτηριστεί οριακό και μάλλον συντηρητικό προκειμένου οι ισολογισμοί να έχουν περιθώρια αντιμετώπισης απρόβλεπτων γεγονότων έως το τέλος του 2016. Κοινός στόχος όλων των διοικήσεων όπως διατυπώθηκε στις τηλεδιασκέψεις είναι η εμφάνιση κερδοφορίας για το σύνολο της χρήσης η οποία είναι μια ρεαλιστική προσέγγιση με βάση την δυναμική των δύο πρώτων τριμήνων της χρονιάς. 

Η εξέλιξη των καλύψεων των μη εξυπηρετούμενων δανείων κατά το 2016

Τράπεζα Τρίμηνο 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16
Alphabank Μη Εξυπηρετούμενα Δάνεια 36,5% 36,8% 37,4% 37,8%
Κάλυψη 67,0% 69,0% 70,0% 69,0%
Eurobank Μη Εξυπηρετούμενα Δάνεια 35,0% 35,2% 34,8% 34,7%
Κάλυψη 65,0% 65,0% 64,3% 65,0%
Εθνική Τράπεζα Μη Εξυπηρετούμενα Δάνεια 26,0% 33,1% 33,6% 33,3%
Κάλυψη 71,8% 74,6% 74,5% 74,7%
Τράπεζα Πειραιώς Μη Εξυπηρετούμενα Δάνεια 40,5% 39,5% 39,8% 39,2%
Κάλυψη 61,0% 65,0% 65,9% 66,8%

 

Τι επηρέασε το εξάμηνο

Πέρα από τα έκτακτα του Μαρινόπουλου και τις πωλήσεις ομολόγων και συμμετοχών από τις τράπεζες οι τάσεις επηρεάστηκαν και από μια σειρά άλλων εποχικών διακυμάνσεων. Συνοπτικά οι βασικές παράμετροι που επηρέασαν τα αποτελέσματα ήταν οι εξής: 

¡  Ενεργειακό κόστος:Το χαμηλότερο κόστος καυσίμων διατήρησε την ζήτηση για καύσιμα κίνησης σε ικανοποιητικά επίπεδα ενώ μείωσε το μικτό κόστος σε εταιρίες που έχουν υψηλή έκθεση στην παραγωγή τους (ΔΕΗ, Μυτιληναίος, Ακτοπλοΐα, Μεταφορές κλπ).

¡  Η καλή εικόνα των τουριστικών αφίξεων και η διατήρηση τους στα ιστορικά υψηλά είχε θετική επίδραση στα μεγέθη όσων εταιριών έχουν έκθεση στο τουριστικό εισόδημα.

¡  Η επιβράδυνση της ύφεσης σε κλάδους της λιανικής (αυτοκίνητα, ένδυση, έπιπλα) βελτίωσε το λειτουργικό αποτέλεσμα σε επιμέρους εταιρίες αυτών των κλάδων.

¡  Περιορισμοί κεφαλαίου: στην ουσία οι δύο χρήσεις είναι μη συγκρίσιμες για τον κλάδο του εμπορίου που έχει δεχθεί τις μεγαλύτερες επιδράσεις καθώς το α’ εξάμηνο του 2015 δεν υπήρχε ο συγκεκριμένος παράγοντας. Ωστόσο η προσαρμογή της αγοράς στα νέα δεδομένα έδειξε ότι έγινε σε σχετικά μικρό χρονικό διάστημα.

¡  Φόροι: Είχαν αντίκτυπο στο διαθέσιμο εισόδημα και κατ’ επέκταση στην κατανάλωση.

Πρωταγωνιστές

Μετά από αρκετά τρίμηνα υψηλής προβλεψιμότητας οι θετικές εκπλήξεις επανήλθαν στις ανακοινώσεις των αποτελεσμάτων. Στους διακριθέντες συγκαταλέγονται οι FFGroup, Motoroil, CocaCola, ΓΕΚΤΕΡΝΑ και Ελληνικά Πετρέλαια.

Σε ικανοποιητικά επίπεδα κινήθηκε η κερδοφορία του ΟΤΕ, της Intralot μετά από εταιρικούς μετασχηματισμούς του ΟΠΑΠ επηρεασμένη από την αύξηση του φόρου μικτών κερδών ενώ η Καρέλιας συνέχισε την ανοδική της πορεία σε όλες τις γραμμές των κερδών της.

Σε μεσαίου μεγέθους εταιρίες ξεχωρίζουν για την ποιοτική και δυναμική εικόνα τα αποτελέσματα των Σαράντη, Πλαστικά Κρήτης, Πλαστικά Θράκης, Quest, Kleeman, ΑΒΑΞ, Ευρωπαική Πίστη, Μινωικές Γραμμες, ΑΒΑΞ και ΕΥΔΑΠ. Στις μικρότερες κατηγορίες εκτός από τους συνήθεις υπόπτους (MLS, Elton, Κανάκης, Καράτζης, Flexopack, Κυριακίδης, Autohellas, Πετρόπουλος) προστέθηκαν και νέα ονόματα όπως αυτά των Κλουκίνα, Κορρές, Νάκας (12μηνο) και FGEurope.

Στον αντίποδα η Aegean αποτέλεσε την σημαντικότερη αρνητική έκπληξη της περιόδου καθώς η αύξηση της δυναμικότητας του στόλου δεν συνοδεύτηκε με αντίστοιχο θετικό αποτέλεσμα. Χαμηλότερα των προσδοκιών αποτελέσματα παρουσίασαν ακόμα εταιρίες που επηρεάστηκαν από έκτακτους παράγοντες όπως η ΔΕΗ, MIG και Ελλάκτωρ με βελτιώσεις όμως εντός του ισολογισμού.  Αρνητικά μεγέθη ή κατώτερα των προσδοκιών ανακοινώθηκαν από Frigoglass, Οργανισμός Λιμένος Πειραιώς, Οργανισμός Λιμένος Θεσσαλονίκης και το Πλαίσιο.

Η συνέχεια…

Κοιτάζοντας μπροστά η μακροοικονομική εικόνα έχει αρχίσει να αποκτά μια καλύτερη ευκρίνεια. Οι εισηγμένες προσαρμόστηκαν και πάλι σε μια αδιανόητα δύσκολη συγκυρία σε πολύ μικρό χρονικό διάστημα, δείγμα των αυξημένων διοικητικών και επιχειρηματικών αντανακλαστικών που έχουν αναπτυχθεί μετά το 2008. Σίγουρα για να επιτευχθεί κάτι τέτοιο έχει πληρωθεί ένα σημαντικό τίμημα το οποίο μπορεί να μεταφράζεται σε απώλειες μεριδίου αγοράς, πώληση συμμετοχών ή απώλειες ικανοτήτων μέσα από αναδιαρθρώσεις. Τα πράγματα θα μπορούσαν να είναι πολύ χειρότερα αν δεν ήταν ο Τουρισμός ή το χαμηλότερο κόστος των καυσίμων όμως η πορεία μιας ομάδας εταιριών που άλλαξαν το επιχειρηματικό ή το χρηματοοικονομικό τους μοντέλο είναι πραγματικά αξιοθαύμαστη.

Στο από εδώ και πέρα, υπάρχουν κάποιοι καταλύτες που θα μπορούσαν να φέρουν αξία και να βοηθήσουν σε περαιτέρω ανάκαμψη των μεγεθών. Αφενός οι ιδιωτικοποιήσεις που έχουν διαδικαστικά ολοκληρωθεί να ξεκινήσουν (Αεροδρόμια, Ελληνικό, Αστήρ, ΟΛΠ κλπ) αφετέρου να αποκλιμακωθούν τα επιτόκια δανεισμού της χώρας (ενδεχομένως μετά την αποδοχή της Ελλάδας στο πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης της ΕΚΤ) ανοίγοντας το δρόμο για την χρηματοδότηση των ελληνικών επιχειρήσεων με πιο βατούς όρους. Η επιτάχυνση των κατασκευαστικών έργων, η αποκατάσταση της ισορροπίας στο λιανικό εμπόριο μετά την υπόθεση του Μαρινόπουλου και οι εισροές από το «πακέτο Γιούνγκερ» είναι ακόμα λόγοι που θα μπορούσαν να δώσουν νούμερα ανάκαμψης.

Οι τράπεζες έχουν σταθεροποιήσει την εικόνα του ισολογισμού τους χωρίς να έχουν εξαντλήσει τις δυνατότητες μείωσης του κόστους λειτουργίας τους. Ακόμα οι εθελούσιες που έχουν κοστολογηθεί πέρυσι δεν έχουν ολοκληρωθεί, ο ELA βρίσκεται στα 49 δις ευρώ και οι πιστωτικές προβλέψεις βρίσκονται σε ιστορικά υψηλά με αντίστοιχα υψηλές καλύψεις. Αν και οι τράπεζες δεν αναμένεται να επανακάμψουν στις χορηγήσεις άμεσα, η εμφάνιση κερδών στους ισολογισμούς τους και ειδικά η σταθεροποίηση των προ προβλέψεων αποτελεσμάτων θα αυξήσει το βαθμό εμπιστοσύνης συμβάλλοντας στην επιστροφή μέρους των καταθέσεων. Αν μάλιστα υπάρξει εκ νέου χαλάρωση των περιορισμών στην κίνηση κεφαλαίων οι εισροές ενδέχεται να αποκτήσουν μια πιο σταθερή συχνότητα η οποία μέσα στο 2016 ακόμα δεν έχει βρει ρυθμό.

Συμπερασματικά όσες εταιρίες έφθασαν ως εδώ έχουν λόγους να ελπίζουν περισσότερο. Οι παίκτες της αγοράς έχουν λιγοστέψει και η συρρίκνωση της πίτας δείχνει σημάδια κορεσμού. Βέβαια από την άλλη πλευρά η υψηλή εταιρική φορολογία στερεί την δυνατότητα να αποτυπωθεί η επιτυχία στην τελική γραμμή. Είναι όμως προφανές ότι η για τις πετυχημένες εταιρίες το μέλλον τους ανήκει δικαιολογώντας την επενδυτική τοποθέτηση σε αυτές. Ακόμα το στατιστικό στοιχείο των πολλών εταιριών που γύρισαν σε κέρδη είναι μια θετική εξέλιξη για την βιωσιμότητα του βασικού κορμού της ελληνικής οικονομίας που είναι η μικρομεσαία επιχείρηση κάνοντας το γενικότερο περιβάλλον λιγότερο επισφαλές. Ειδικά το τελευταίο μένει να φανεί αφού είμαστε στην πρώτη μέτρηση μιας αλλαγής τάσης που χρήζει επανάληψης για να θεωρηθεί παγιωμένη.

Μετά την ολοκλήρωση των δημοσιεύσεων διατηρούμε την στάση μας έναντι του τραπεζικού κλάδου εστιάζοντας στην μετοχή της Alpha bank ως την τράπεζα που συνδυάζει τα καλύτερα χαρακτηριστικά ισολογισμού, ρίσκου και απόδοσης. Διατηρούμε την θετική άποψη για Διυλιστήρια λόγω και της θετικής συγκυρίας περιθωρίων με έμφαση στην Motor oil ενώ από τις εμπορικές εταιρίες μας αρέσουν οι Jumbo, Folli – Follie και ΟΠΑΠ. Σε ότι αφορά άλλες εταιρίες διατηρούμε την θετική άποψη για Φουρλή, Σαράντη, Πλαστικά Θράκης ενώ σε μικρότερες εταιρίες εστιάζουμε σε Κρι – Κρι, και Ευρωπαϊκή Πίστη. 

Μάνος Χατζηδάκης      

Υπ. Τμήματος Ανάλυσης

Beta Χρηματιστηριακή

*Τα όσα αναγράφονται στη στήλη είναι προιόν δημοσιογραφικής έρευνας και δεν αποτελούν προτροπή αγοράς, πώλησης ή διακράτησης μετοχών



Shortlink:

Contact us | About us | Terms & conditions | Privacy policy
Mikrometoxos 2014